（温馨提示：文末有下载方式）

1、 基本金属及贵金属回顾

受全球宏观经济走弱以及部分金属进入供应释放周期的影响，2019H1金属价格 普跌，只有金价同比去年均价上涨5.7%，锡、银价格基本持平，铜铝铅锌镍价 格都出现下跌，其中铅锌价格受供应周期影响，下跌幅度更大。

2、 美联储仍将降息，金价方向明确

2.1 非 农 就 业超预期，美 国经济走弱非衰退

美国6 月新增非农就业人数为22.4 万人，大超前值7.2 万人;失业率3.7%，前 值3.6%，美国非农就业数据强劲并大超预期表明美国经济暂无衰退风险，同时 我们认为非农就业数据的强劲将降低美联储年内两次降息以及7 月降息50BP的 概率，但7 月份美联储降息25BP 仍是大概率事件。

我们认为当下美国经济只是缓慢的走弱并非衰退，其中美国次级债利差可以作为 一个较好的指标进行侧面验证，历史数据来看，2008 年次级债信用利差可以达 到40%，2015 年经济也比较困难，信用利差达到20%，经济也出现了一定的萎缩， 而当下只有10%左右，是比较合理的水平，并没有出现大规模衰退的情景。

2.2 美联储仍将降息

2.2.1 失 业 率 、通胀、企业 投资是美联储重点关注的指标

失业率、通胀、企业投资是美联储重点关注的指标。6 月FOMC 会议声明指出企 业投资疲软及通胀前景低迷为美联储启动宽松周期的主要原因，除通胀及企业投 资外，失业率也是美联储货币政策制定时重要的参考指标。

通胀方面，当前美国通胀水平较低，仅为1.5%，而美联储长期的PCE目标为2%， 差距较大，因此美联储有降息的动力来提高当前的通胀水平。

就业方面，当前美国失业率为3.7%，为过去70 年中最低水平之一，从当前美国 制造业及非制造业PMI 情况、美国企业投资情况、以及外部中国欧州的经济情况 来判断，美国失业率已经到了底部，就业市场恐无法进一步扩展，经济没有办法 容纳更多新增的就业人口，经济高位就要面临下滑的压力，美国失业率将逐渐提 高。在这样的背景下，作为逆周期操作的美联储将开启新一轮的降息周期。

企业投资方面，6 月制造业的新订单分项指数跌至50 荣枯线上，有滑落萎缩区 间的可能，而制造业新订单情况的 不理想很可能和当前美 国企业投资疲软有关。 因此，在美国当前失业率见底、通胀水平不达预期、企业投资疲软的 背景下，美 联储7 月进行25BP 的降息仍是大概率事件。

2.2.2 贸 易 战 阴云下，全球 经济疲软，美债收益率曲线倒挂

全球经济的困境不 弱于次贷危机，实体经济的困局 将刺激金价走高。短期看，当 前美国经济虽然出现退坡但程度及速度远不如次贷危机的时刻，但从经济的困局 方面来看，远期困境不弱于次贷危机时刻。全球化带来的红利在消失，各国总体 的杠杆水平都处于近乎无以复加的水平，美国居民杠杆水平虽然从次贷危机时刻 的98.6%降低至76.3%，但政府杠杆率从57.7 上升至98.7%，三部门总体杠杆水 平从226%增加至249%，与此同时当前美国的外部环境是中国经济正处于持续去 杠杆中，与2009 年中国加杠杆支撑全球经济、支撑美国出口有着本质的区别。 因此展望未来几年的美国经济，以邻为壑的贸易战环境、全球主要经济体难以腾 挪的杠杆空间将加速美国实体经济的回落，黄金作为避基资产将受到青睐。

全球PMI 快速下滑，美债收益率曲线倒挂。从美国、中国、欧元区的PMI 情况来 看，全球经济正处于共振下行期，PMI 下降速度较快，同时美债收益率曲线已经 出现倒挂，我们认为在这样的背景下，美联储有动 力降息去对冲经济下滑的风险， 同 时 也 可以扭转美债 收益率曲线倒挂的情况。

3、 铜、铝具备阶段性机会

3.1 上 半 年 国内铜铝下游 消费疲软

铜 铝消费 结构有 相似处 ，下游 重点观 察六个 领域。中国占比全球铜、 铝消费的50%左右，因此我们首先看看2019H1 国内铜、铝下游的消费情况如何。国内铝消 费主要集中在建筑、交运、机械、消费品和电力几个下游领域，而铜消费主要集 中在电力、建筑、家电和交运几个领域，因此我们可以重点观察电力、建筑、交 运、机械、家电和消费这六大下游。

下游家电及建筑领 域尚可，其他领域全部出现负增长 或增速下滑的现象。电力方 面，2019 年1-5 月国内电网投资完成额同比负增长18.2%;交运方面，2019年1-5 月国内汽车产量同比减少14.1%;消费品方面，2019 年1-5 月社会零售总额 增速下滑至8.1%;机械方面，机械应用广泛，其增速与制造业投资增速有关，2019 年1-5 月制造业投资增速从去年的9.5%快速下滑至2.7%;建筑方面，铜铝 主要应用于房屋的施工和竣工期，2019 年1-5 月房屋施工面积回升至8.8%，房 屋竣工面积增速下滑至-12.4%;家电方面，2 019 年1-5 月空调产量同比增加11%， 比2018 年全年的10%略有提升。综上来看，铜铝下游中仅家电和建筑领域的消 费尚可，而电力、 交运、机械和消费品方面全部出现负 增长或增速下滑的现象。

下半年铜铝下游消 费有望小幅回暖。展望下半年，六大下游中建筑领域及电力领 域有望改善，家电领域可能出现下滑，剩余的汽车、机械以及消费品领域继续恶 化的概率较小，可能将迎来拐点。出 现 改善的领域包括电 力和建筑 ，电力方面， 国家电网披露2019 年电网计划投资额为5126 亿元，同比2018 年增长4.8%，截 至上半年电网投资增速为-18.2%，因此下半年作为基建投资中重要一环的电网投 资可能发力;建筑领域，地产新开工传导至地产竣工的时间大约2-3 年，2017-2018 年国内地产都呈现了高开工低竣工的情况，考虑到前期销售的期房交 付时间和目前已经回升的地产施工，预计下半年地产竣工的额增速将得到显著的 修复，从而进一步带动铜铝的消费。可 能出现下滑的领 域主要是家电，家电的产 销情况滞后于地产销售，考虑到前期已经下滑的地产销售以及空调行业目前的高 库存，预计下半年空调用铜情况可能不太乐观。汽 车 、机械以及消费品领域可能 于下半年迎来拐点，从大的宏观环境来看，下半年美联储一旦进入降息周期，中 国的货币政策空间将有所增加，从微观来看，国家可能加大刺激汽车消费和支撑 民营企业的政策力度，因此下半年汽车、机械以及消费品领域继续恶化的概率较 小，可能将迎来拐点。

3.2 下 半 年 铝供给难有起 色，去库仍将延续

3.2.1 库 存 超 季节性去化得 益于低供给和强出口

库存超季节性去化得益于低供给和强出口。2019 年年初以来铝锭库存从130.2 万吨下降到102.2 万吨，累计去化30 万吨，如果从3 月18 号最高点的175.5 万 吨进行计算，铝锭库存累计去化73.3 万吨，去化力度是超季节性的，而在国内 内需疲软的情况下，这样的库存去化力度主要归功于低供给和强出口。

低供给。产量方面来看，2019 年1-5 月国内电解铝累计产量为1489.42 万吨， 同比增长仅0.5%，产能方面来看，2019 年以来新投产电解铝产能104.3 万吨， 减产产能86.7 万吨，复产产能5.5 万吨，累计净增加仅23.1 万吨电解铝产能。 供给增速受限主要 源于行业亏损、电价谈判制约投产 进度、缺乏足够的运营资金 三方面。

出口强劲。 截至2019 年5 月国内未锻造铝及铝材累计出口同比增长12.4%，虽 然略低于去年同期13.1%的水平，但出口整体强劲，对国内铝锭库存的去化起到 重要作用。而影响铝材出口的两个重要因素分别是汇率以及铝价沪伦比值，美元 兑人民币比值越高，铝价沪伦比值越低，越有利于出口。2019年以来美元兑人 民币汇率维持高位，但铝价呈现外弱内强的局面，我们认为，2019 年铝材出口 增速难以达到去年21%的水平，但10%左右的增长有望维持。

3.2.2 库 存 去 化仍将延续， 电解铝利润将再度修复

2019 年4 月至5 月中旬电解铝利润曾短暂的回升至正值，后因山西信发氧化铝 厂的泄露关停时间导致氧化铝价格打涨，电解铝利润再次跌至负值，但最近受国 内新投产氧化铝产能以及海外海德鲁巴西氧化铝厂复产的影响，氧化铝价格已经 快速回落至上涨前的水平，电解铝行业的利润也重新回到了盈亏平衡附近。我们 认为后续决定电解铝行业利润水平的将是电解铝的库存水平，当前库存已经回落 至100 万吨关口附近，为近5 年以来同期第二低库存。展望后半年，行业利润稳定性、电价以及资金情况这三个因素仍掣肘电解铝新增产能的投产，虽然边际上 会出现弱化，我们预计铝价回升至14500 元之前并不会刺激大规模的新增产能投 放，9-10 月消费旺季期间铝锭库存可能回落至60-80 万吨，行业利润在此期间 将大幅修复，利好云铝股份、神火股份等低氧化铝自给率的企业。

3.3 低 干 扰 率难以维持， 铜矿供给恐无增量

长期看，贸易战拖累全球铜消费增 速。近期受贸易战以及全球宏观数据羸弱的影 响，铜价持续下行，目前已经跌到5900 美元/吨左右。根据金瑞期货的测算，长 期贸易战会对全球铜的需求造成较大影响，如果贸易战可以得到缓和，未来全球 铜的长期消费增速在2%左右，如果贸易战不断激化，全球铜消费增速预计在1-1.5%之间。假设全球未来7 年铜消费的增速在1.2%，全球铜矿成本曲线显示， 现在的铜价可以刺激足够的新增矿产来满足未来1.2%的需求增长，因此铜价没 有上涨动力。但如果贸易战得到缓和，未来7 年消费增速为2%，2025 年铜矿会 有270 万吨的缺口，这个缺口如果要得到满足的话需要7000 美元/吨的铜价来刺 激更多的新矿投产。

短期来看 ，铜矿干扰率有望回升，铜 矿供给恐无增量。虽然目前市场关注点依然 在中美贸易战方面，但下半年铜的基本面可能出现利好。首先，我们上文提到了 国内下游需求可能出现改善，除此之外，下半年铜矿干扰率可能出现上升。2019 年以来全球铜矿端的折损大约是13 万吨左右，对应大约1%的干扰率，如此低的 干扰率主要是天气较好和罢工少导致的，但从历史情况来看，这样低的干扰率并 不容易持续下去，假设全年铜矿干扰率回升至3%左右，2019 年新增的铜矿产量 将被干扰率抹掉。

废铜方面，2019 年1-5 月废铜进口实物吨大幅下滑，同比减少27.9%，但受进口 废铜品味上升的影响，金属吨的含量并没有受到影响。当前政策明朗，废铜批文 对废六类影响不大，而废七类已经全部排除在外，预测下半年废铜的进口可能会 削减15 万吨左右，占去年全年进口的10%。

4、 钴

4.1 全球供需关系

4.1.1 供 给

中国是精炼钴生产大国，产量约占世界总产量的64.06%。受新能源汽车动力电 池及3C 消费电子电池材料等钴下游市场需求快速增长刺激叠加铜矿开采伴生因 素影响，全球钴矿主产地刚果(金)的钴矿产量迅速提升，全球钴矿产量也出现同 步增长。根据安泰科数据，2018 年世界精炼钴总产量12.8 万吨，中国精炼钴产 量达到8.2 万吨。随着下游需求的持续攀升，全球精炼钴产量有望持续增长，预 计2019 年全球精炼钴产量为13.7 万吨，增幅约为6.7%。

4.1.2 需 求

根据安泰科数据，2018 年全球钴消费约为12.6 万金属吨，同比增长约10%。电 池行业和高温合金行业仍是核心用钴领域，电池行业钴消费量约7.6 万金属吨， 占比60%，高温合金钴消费量约1.76 万金属吨，占比14.0%。电池行业是钴用量 最大且增速最大的领域，过去5 年，电池行业的钴消费量年均复合增长率达到12.4%，2018 年动力电池领域用钴约为2.4 万吨，3C 领域钴消费量约为5.2 万吨。2019 年钴需求增长点在于动力电池。6 月，中国商务部发布5G 商用牌照，预期 年内将有5G 消费电子产品问世。但我们认为年内引发换代潮的可能性较小，预 计下半年需求将保持平稳。5G 产品的集中替换时间大约在2020-2021 年，预期 对钴的需求年增速有望达到5%。我们预计2019 年全球钴的需求量有望达到13.2 万吨，其中新能源汽车用钴量有望突破3.3 万吨。

4.2 金属钴价格

4.2.1 国际钴价

钴价大幅上涨至44.45 美元/磅后，回落至13.35 美元/磅。2017 年1 月至今，MB 钴价由14.3 上涨44.45 美元/磅，2018 年6 月后开始下滑，近期MB 低等级钴 价格在13.05-13.65 美元/磅。虽然4 月初至5 月初出现过为期一个月的回调， 但由于下游需求无法支撑价格，5 月中旬钴价再次进入下行通道。由于供过于求 导致价格持续下行，并且下有需求疲软，下游看空后市情绪严重，我们认为年内MB 钴价还有下修空间。

4.2.2 国内钴价

国内金属钴价格已由年初的35 万元/吨下降至23 万元/吨，降幅达到34.29%。 虽然在4 月初迎来了一波小幅反弹，但是反弹仅持续了2 周，价格就再次进入下 行通道，主要源于补贴退坡后资金偏紧，下游厂商很难像往年一样储备3-4 个月 库存，仅按采购所需，生产商库存多为1 周，并且下游压低采购价意愿强烈，现 金流压力不断向上传导，拖累上游企业。目前，受新能源汽车补贴退坡政策过渡 期到期，下游观望情绪浓烈，电池厂商资金链紧张，将库存降至较低水平等多方 面因素叠加影响，价格难以得到支撑，预期年内价格还有下行空间。

4.3 四氧化三钴

4.3.1 价 格

国内四氧化三钴价格由年初的26 万元/吨下滑至17.1 万元/吨，降幅34.23%。 目前价格依然处于下行通道，但跌幅已经逐步放缓。目前下游需求尚可，但预期 后市原材料价格继续下滑，仅按需采购，大型供应商主动下调报价，导致价格重 心下移。

4.3.2 产 量

根据SMM 数据，2019H1 中国四氧化三钴总产量为2.57 万吨，同比下滑5%，环比2018 年H2 下滑4%。四氧化三钴产量集中度显著提升，2019 年上半年钴价内外 倒挂较严重，中小厂家出货成本压力较大，开工率下滑。上半年产量超过3000 吨厂家共5 家，CR5 为81.3%。SMM 预计2019 年H2 四氧化三钴产量2.6 万吨， 全年同比下滑4%。

4.3.3 进出口量

2019 年1-5 月，四氧化三钴出口量2005.4 吨，同比下滑45.99% ;进口量49.57 吨，同比下滑93.66%。

4.4 硫酸钴

4.4.1 价 格

硫酸钴价格已由年初的6.7 万元/吨下降至3.9 万元/吨，下滑41.79%。虽然4 月初价格小幅反弹，但该次反弹仅 持续了一周。由于补贴 退坡政策过渡期到期， 抢装已经完成，目前下游持观望态度，尚无补库存需求，因此实际交易情况不及 预期，预期年内价格还有下调空间。

4.4.2 产 量

根据SMM 数据，2019 年H1 中国硫酸钴总产量为2.23 万吨，同比增涨24%，环比2018 年H2 上涨11%。江西及四川的废料回收生产供应商产量增多，并且江西某 原生硫酸钴供应大厂春节后复产，开工率较高促使硫酸钴产量快速增长。4 月后 硫酸钴产量增长出现拐点开始下滑，主要由于下游前驱体需求不及预期，叠加海 外钴原料价格下滑增速不及硫酸钴成品，内外价格出现倒挂，盈利空间持续收窄。预期2019 年H2 硫酸钴产量2.5万吨，全年同比增长24%。

4.5 氯化钴

4.5.1 价 格

氯化钴价格由年初的7.85 万元/吨降至4.95 万元/吨，下滑36.94%。4 月初价格 出现过为期一个月的小幅反弹，随后进入下行通道。由于产能持续减少，供需结 构得到改善，目前价格逐步持稳，生产商以代加工或长单交易为主，预期未来价 格将保持稳定。

4.5.2 产 量

根据SMM 数据，2019 年H1，中国氯化钴总产量为1.51 万吨，同比上涨15%，环 比2018 年H2 上涨18%。浙江某龙头大厂将硫酸钴产线转产氯化钴，增加氯化钴 产量用于自制四氧化三钴，导致氯化钴产量增加。5 月后氯化钴产量开始下滑， 主要是下游消费端需求进入淡季，且看跌后市情绪浓重，仅按需采购。预计2019 年H2 氯化钴产量1.2万吨，全年同比上涨3%。

4.5.3 进出口量

2019 年1-5 月，氯化钴出口量110.33 吨，同比下滑5.77% ;进口量 330 吨，同 比增长153.85%。

4.6 投资建议

由于目前下游电池厂商仍以生产NCM523 和NCM622 电池为主，我们认为单块电池 钴用量不会有较大改变，因此年内钴的用量还将伴随着新能源车的产量平稳增长。 我们建议关注行业龙头华友钴业、寒锐钴业及盛屯矿业、合纵科技。

5、 锂

5.1 供需关系

根据SMM 数据，预计2019 年中国金属锂产量3600 实物吨，同比增长12.5%。碳 酸锂产量12.5 万吨，同比增长6.02%;氢氧化锂产量6.5 万吨，同比增加24.76%。 中国锂原料供需过剩10.9 万吨，较去年下降34.1%。

5.2 锂金属

5.2.1 价 格

锂金属价格由年初的80.5 万元下降至72 万元，跌幅10.56%。锂价下滑主要源 于供给过剩及下游需求低于预期，预计年内还有小幅下调的空间。

5.3 氢氧化锂

5.3.1 价 格

电池级氢氧化锂价格11.2 万元/吨降至8.4 万元/吨，跌幅25%。目前价额仍处 于下行通道。由于补贴退坡政策过渡期结束，部分厂商为了降低成本，转产NCM523， 导致对电池级氢氧化锂的需求减少,预计年内价格将继续缓慢下滑。

5.3.2 产 量

根据SMM 数据，今年H1，中国氢氧化锂总产量为3.88 万吨，同比增加84%，环 比2018 H2 增加31%。Albemarle 的江西工厂、四川能投鼎盛锂业和九江通用锂 业产能增加推动国内氢氧化锂产量增长。预期下半年氢氧化锂的产能增长或源于 盛屯集团和雅化集团，但产量仅保 持平稳增长。由于补贴 退坡政策过渡期结束， 部分供应商为了降低成本，将原来生产NCM622的产线转产NCM523;一些正极材 料供应商反映当前NCM622 需求减弱，NCM523 需求有所增加，导致对电池级氢氧 化锂的需求减少。预期今年下半年中国氢氧化锂总产量为4.2 万吨。

5.3.3 进 出 口

2019 年1-5 月，氢氧化锂出口量16164.5 吨，同比增长66.44% ;进口量341.14 吨，同比下滑69.59%。

5.4 碳酸锂

5.4.1 价 格

电池级碳酸锂价格由年初的7.95 万元/吨下滑至7.35 万元/吨，下滑7.55%。供 应商表示7 月订单环比显著下降，散单交易稀少。工业级碳酸锂供应商也表示月 中多在执行月初的订单，市场需求明显减弱，预计年内价格还将下行。

5.4.2 产 量

2019H1，国内碳酸锂总产量为6.75 万吨，同比增加29%，环比2018H2 增加5%。 上半年碳酸锂供给增长源于赣锋锂业、四川能投鼎盛、南氏锂电和五矿盐湖产量 增加。虽然产量有所增长，但增速不及预期。一方面，以锂辉石矿为原料的碳酸 锂生产企业原料转化能力受限。从锂矿与产线的适配、调试到出产合格产品需要 较长周期。另一方面，以盐湖为原料的碳酸锂生产企业的新项目建设投产周期较 长。预期下半年碳酸锂产能增长或源于青海地区的新项目。但由于补贴退坡过渡 期结束，下游厂商观望态度较重，近期产量已经出现了负增长。根据SMM 数据， 下半年中国碳酸锂产量增长有限，预计产量大约为8.1 万吨。

5.4.3 投资建议

市场进入调整期，建议关注行业龙头。6 月开始动力电池市场由于新能源补贴政 策过渡期结束出现大面积减产，下游市场需求低迷，观望情绪浓厚，预计三季度 整体市场将进入调整期，需要各大厂商适应，适应新的市场。我们认为这种低靡 期是短暂、不可持续的。预计四季度下旬将会有所好转。待竞争力较弱的小产能 出清后，行业龙头企业将拥有更高的市占率，因此我们建议关注天齐锂业、赣锋 锂业。

6、 铂金

6.1 供给

2019 年供给量预期增长3.98%。铂金供给主要来源于采矿及回收，2018 年全球 铂金总供给量为7835 Koz，其中开矿所得5855 Koz ，回收所得1980 koz;2019 年1 季度总供给2010 Koz，较去年同期增长15.19%，快速增长源于2018 年冶炼 厂维修和维护锁定的金属释放，南非产量得到大幅提升。其中采矿所得1530 koz， 同比增长19.07%，回收所得480 Koz，同比增长4.35%，主要由于铂金价格持续 走低，珠宝回收受到抑制。预期2019 全年铂金总供给量8370 Koz，其中开矿所 得6375 Koz，回收所得1995 Koz。

6.2 需求

2019 年需求量预期增长8.33%。铂金需求主要源于汽车、珠宝、工业以及投资四 个方面。2018 年全球铂金总需求量为7380 Koz，其中汽车3105 Koz，珠宝2355 Koz，工业1890 Koz 和投资5855 Koz;2019 年1 季度总需求量2560 Koz，较去 年同期增长31.62%， 其中汽车765 koz，同比下滑4.97%，主要是由于西欧柴 油市场份额下降，汽车需求同比下滑，珠宝560 Koz，同比下滑7.44%，原因是 中国区销售疲软，工业470 koz，同比下滑1.05%，投资765 koz，同比增长1175%。 预期2019 全年铂金总需求量7995 Koz，其中汽车3010 Koz，珠宝2310 Koz，工业1890 Koz 和投资785 Koz 。我们认为，2019 的需求增长是由投资需求增长 推动的，抵消了今年汽车、珠宝和工业需求的下降。

2019 年第一季度汽车需求同比虽下降5%，但环比仅下降2%。近期，在德国和英 国广为宣传的独立排放测试显示，柴油机的销售前景非常乐观。在德国，由ADAC 进行的测试表明，目前在道路上测量的所有欧洲6C 和6D 温度车辆的氮氧化物(NOX)排放水平都比欧盟目前要 求的低得多。试验车辆不 仅明显低于道路试验(RDE 法)中使用的168 mg/km 柴油车的公差值，而且也低于当前欧洲6 级WLTC 80 mg/km 的限值。

预计2019 年汽车需求同比仅下降3%，意味着铂自动催化剂需求下降速度放缓。

现在，部分汽车制造商较之前更倾向于使用柴油，并考虑在其产品系列中保留柴 油发动机选项更长时间，而不是尽早将其从生产中移除。今年3 月，菲亚特克莱 斯勒汽车集团宣布，将撤销先前的计划，在2022 年之前从欧洲乘用车中削减柴 油，并将保持在某些车型中使用柴油动力系统的灵活性。同时，马自达宣布将在 其美国轻型汽车中使用一种新的低排放柴油发动机，以帮助将该品牌推向高端市 场。这将有效支持正在进行的轻型柴油车生产和销售，从而带动自动催化剂中的 铂的使用量。此外，2019 年柴油车销量有望增加，因为今年9 月1 日之后在欧 洲销售的所有柴油车的氮氧化物排放量将低于168 mg/km。汽油车中铂的使用， 预期在年内被量化，对铂需求产生积极影响。

2019 年供给过剩将得到较大改善。2018 年，铂供给盈余670 Koz。随着今年的 发展，我们预期供需差额将持续收窄。根据WPIC 数据，预计2019 年的铂盈余会 进一步收窄至375 Koz。

6.3 价格

目前，无论国际还是国内，铂金价格都处于历史低位。2019年H1，国内铂均价194.6 元/克，较去年同期下滑12.5%。今年，作为投资品种，铂的需求有显著增 长，甚至抵御了在汽车和珠宝方面的需求疲软。预期年内价格将逐步持稳，有望 小幅回升。

6.4 未来预期

燃料电池发展将为 铂带来新的机会。燃料电池作为目前国内除三元电池以外的动 力电池，开始被关注。目前的燃料电池车单车铂用量约30-40g。铂载量方面， 国内外膜电极厂商差异较大。国外厂商，如3M 的铂载量0.118mg/cm2，Gore 为0.175g/kw。国内厂商铂载量约为0.3-0.4g/kw。虽然，各大厂商为了降低电池 成本提倡去铂化，但短期内难以实现。并且，环保压力将会迫使车企加深在燃料 电池车方面的投入，因此铂在燃料电池方面的应用将成为未来新的增长点。

6.5 投资建议

铂金供应相对受限，需求方面，总的PGM 汽车需求增长持续长且对于尾气排放限 制越来越严格，钯和铂之间的市场平衡不匹配证明了其相互之前具有替代性。目 前，铂金价格相对于铂金本身、黄金和银而言处于历史低位，投资需求显著增加。 我 们 建 议关注铂金相 关标的贵研铂业、白银有色。

温馨提示：如需原文档，可在PC端登陆未来智库www.vzkoo.com搜索下载本报告。

关注公众号“未来智库”，及时获取最新内容。

（报告来源：财通证券；分析师：李帅华、马妍）